Enron: když s prací zmizí i úspory na důchod

Akcie firmy, pro kterou pracujeme, mohou působit důvěrněji než investice do podniku na druhém konci světa. Známe její výrobky, kolegy i každodenní provoz. Jenže blízkost firmy a bezpečnost jejích akcií jsou dvě různé věci.

Příběh Enronu klade jednoduchou otázku: mají úspory na budoucnost záviset na stejné společnosti, která nám dnes posílá výplatu? Podle mého pohledu je právě toto nejdůležitější investorské ponaučení z jeho pádu. Nejde pouze o to, kolik různých investic vlastníme, ale také o to, zda mohou selhat společně s naším pracovním příjmem.

Jedna firma, dvě ztráty

Enron požádal 2. prosince 2001 o soudní ochranu před věřiteli podle amerického režimu Chapter 11. Pro zaměstnance však nešlo jen o zprávu z finančních rubrik. Americký kontrolní úřad GAO později popsal, že někteří při zhroucení společnosti ztratili zaměstnání i významnou část úspor na důchod.

Důležitý údaj pochází už z doby před samotným úpadkem. Podle Congressional Research Service tvořily k 31. prosinci 2000 akcie Enronu 62 % aktiv jeho zaměstnaneckého důchodového plánu 401(k). Téměř dvě třetiny majetku tohoto plánu tedy závisely na jediné společnosti.

To číslo je potřeba číst správně. Šlo o podíl v celém plánu, nikoli o stejné složení účtu každého zaměstnance. Neříká ani, jakou část veškerého osobního majetku měli jednotliví lidé v Enronu. Přesto dobře ukazuje rozsah koncentrace: uvnitř programu určeného pro dlouhodobé spoření měla rozhodující váhu jedna firemní akcie.

Plán 401(k) si pro tento příběh můžeme představit jako zaměstnanecký investiční účet na důchod. Výsledek závisí na vložených příspěvcích a jejich zhodnocení. Jak vysvětluje CRS, investiční riziko v tomto typu plánu nese zaměstnanec. Samotný důchodový účel účtu tedy nechrání jeho hodnotu před poklesem investic.

Příspěvek od firmy není záruka bezpečí

Koncentrace nevznikla pouze jedním rozhodnutím. Enron poskytoval příspěvky zaměstnavatele v podobě vlastních akcií. Podle GAO je účastníci mohli přesunout do jiných investic až po dosažení věku 50 let. Toto omezení se týkalo firemních příspěvků; nelze je zaměňovat za zákaz měnit všechny vlastní investice zaměstnance.

Vedle toho lidé do akcií Enronu směrovali i vlastní příspěvky. GAO proto vysoký podíl vysvětluje kombinací pravidel zaměstnavatele a investičních rozhodnutí účastníků. Nebyl to jen majetek, který jim firma přidělila a který nemohli ovlivnit.

Proč dobrovolně přidávat další peníze do stejného podniku? Pozdější studie v Journal of Law and Economics upozornila na jeden obecný mechanismus: zaměstnanci mohou firemní příspěvek v akciích chápat jako nepřímé doporučení, že jde o dobrou investici. Podobnou interpretaci výzkumu uvádí také Urban Institute. Z darované akcie se tak v očích příjemce může stát potvrzení její kvality.

To není důkaz, že takto uvažoval každý zaměstnanec Enronu. Je to ale užitečné vysvětlení, proč samotná možnost investovat jinam nemusí vést k rozložení rizika. Přijetí odměny v akciích a rozhodnutí ponechat v nich dlouhodobé úspory jsou dvě odlišné otázky.

Riziko, které na výpisu chybí

Zaměstnanec není vůči vlastní firmě pouze investorem. Závisí na ní také jeho mzda a případně další odměny. GAO i uvedená akademická studie zdůrazňují, že vlastnictví zaměstnavatelských akcií proto může spojovat riziko pracovního příjmu s rizikem důchodových úspor.

V hypotetické domácnosti může tento souběh vypadat následovně: firma omezí provoz, jeden z partnerů přijde o práci a současně klesne hodnota firemních akcií. Domácnost potřebuje úspory právě ve chvíli, kdy jsou zasažené stejným problémem jako její příjem. Nestačí proto hodnotit akcii izolovaně od zbytku života.

Ani hledání nového zaměstnání se neodehrává ve vzduchoprázdnu. Podle historické řady amerického statistického úřadu BLS dostupné ve FRED vzrostla sezónně očištěná míra nezaměstnanosti v USA z 5,0 % v září na 5,7 % v prosinci 2001. Tento údaj nepopisuje osudy konkrétních zaměstnanců Enronu ani nedokazuje, že růst nezaměstnanosti způsobil jeho pád. Ukazuje však širší prostředí, v němž ke ztrátám zaměstnání docházelo.

Je namístě také protiargument: ne každá firma s vysokým podílem zaměstnaneckých akcií zkrachuje. Výslovně na to upozorňuje i GAO. Smyslem rozložení rizika není předpovědět další Enron, ale omezit následky situace, kterou předem správně neodhadneme.

Jak reagovaly trhy

Osobní katastrofa zaměstnance a pohyb širokého trhu nemusí vypadat stejně. Podle historických závěrečných hodnot Yahoo Finance klesl americký index S&P 500 od 30. listopadu do 3. prosince 2001 o 0,8 %. K 7. prosinci byl proti stejnému výchozímu dni naopak o 1,7 % výše a k 31. prosinci o 0,8 % výše.

Jde o historické změny cenového indexu v dolarovém vyjádření, bez započtení dividend, nikoli o korunový výnos českého investora. Rozdíl mezi cenovým indexem a výnosem s reinvestovanými dividendami vymezuje metodika S&P Dow Jones Indices. Pro evropské akcie a sledované dluhopisové skupiny nemáme v použitém srovnání dostatečnou historii, a jejich reakci proto nevyčíslujeme.

Tyto pohyby nejsou důkazem, že je všechny způsobilo podání Enronu. Navíc problémy byly veřejné už dříve: podle dobové chronologie SEC oznámil Enron 16. října 2001 mimořádné náklady zatěžující výsledky třetího čtvrtletí. Prosincové srovnání především ilustruje rozdíl mezi rizikem jedné firmy a širokého trhu. Růst indexu nemohl nahradit zaměstnanci ztracenou práci ani zachránit jeho úspory soustředěné v Enronu.

Co to znamená pro portfolia

Enron není argumentem, že zaměstnanecké akcie musejí být vždy špatné. Je argumentem proti tomu, abychom jejich riziko posuzovali bez souvislosti s příjmem domácnosti. Ani dlouhý investiční horizont sám neodstraní závislost na jediné firmě.

Pro běžného investora z tohoto příběhu vyplývají tři konkrétní kontroly:

• Sečíst vazby na zaměstnavatele. Vedle přímo držených akcií zahrnout odměny navázané na firmu a otázku, odkud přichází hlavní příjem domácnosti.

• Oddělit přijetí akcií od jejich dalšího držení. Ověřit pravidla prodeje, právní a daňová omezení a předem si promyslet, jak s dostupnými akciemi nakládat.

• Prověřit rezervu pro výpadek příjmu. Položit si otázku, zda by byla použitelná i tehdy, kdyby se zaměstnavatel dostal do potíží. Rezerva mimo jeho akcie může pomoci, nenahrazuje však omezení koncentrace.

Univerzální bezpečný podíl firemních akcií z Enronu nevyčteme. Vyčteme z něj něco podstatnějšího: úspory určené jako pojistka pro těžké období by neměly stát a padat se stejnou firmou jako naše výplata.