Burzu zavřeli. Potřeba prodat zůstala

Na výpisu může zůstat stejná cena, zatímco možnost za ni prodat se vytratí. Pro člověka, který peníze právě nepotřebuje, je to nepříjemná nejistota. Pro toho, kdo musí zaplatit splatný závazek, už docela praktický problém.

Newyorská burza v roce 1914 nabídla mimořádně názornou ukázku tohoto rozdílu. Její uzavření zastavilo běžné kotace a obchodování na parketu. Potřeba investorů získat hotovost ovšem pokračovala a část obchodů se přesunula na neoficiální trh New Street. Právě tady je hlavní otázka pro dnešního investora: co vlastně znamená cena investice, pokud za ni nelze prodat?

Zavřené dveře měly získat čas

Dne 31. července 1914 rozhodlo vedení NYSE před plánovaným otevřením, že burza zůstane uzavřena. Obavy se soustředily na evropské držitele amerických cenných papírů, kteří by v nastupující válečné krizi mohli své investice hromadně prodávat. Tehdejší prezident burzy H. G. S. Noble ve svém dobovém popisu vysvětloval uzavření jako způsob, jak získat čas proti tomuto tlaku.

Zásah se dotkl i obchodů, které už byly sjednány. Burzovní orgány pozastavily dodávky cenných papírů, tedy předání již prodaných akcií kupujícím. Noble jako motiv uvádí obavu, že nucené platby za nákupy v narušených úvěrových podmínkách přivedou některé účastníky k platební neschopnosti. Přístup k investici tak měl vedle ceny také provozní rozměr: bylo třeba dokončit převod a dostat zaplaceno.

Bylo by však příliš snadné udělat z příběhu jen ukázku burzovního zakrývání problémů. V sázce byly i úvěry zajištěné cennými papíry. Kdyby věřitelé uznali jejich nižší cenu, mohli požadovat doplnění zajištění. Dlužník by pak musel dodat peníze nebo další majetek právě ve chvíli, kdy se k hotovosti dostával obtížně.

Cena měla minimum. Kupec žádnou povinnost

Dne 12. srpna 1914 burza umožnila obchodování prostřednictvím svého Clearing House, zúčtovacího zázemí. Pravidlo mělo zásadní podmínku: nabídky ke koupi pod závěrečnými cenami z 30. července se nepřijímaly.

Na papíře to mohlo vypadat jako ochrana prodávajícího. Jenže kupujícího nelze přinutit, aby zaplatil předepsanou cenu. Pokud byl ochoten nabídnout méně, obchod se touto cestou nemusel uskutečnit. Historický výzkum Williama Silbera z New York University výslovně popisuje, že v Clearing House nebylo vždy možné prodat, protože nižší nákupní nabídky byly zakázány.

Nabízí se jednoduchý hypotetický příklad. Vlastník chce prodat akcii, jejíž poslední uznaná cena je nad částkou, kterou nabízí jediný zájemce. Zákaz levnějšího prodeje zachová cenovou hranici, ale vlastníkovi neposkytne peníze. Ochrana cenového údaje a možnost vyřešit splatný účet se tu rozcházejí.

Na New Street, v ulici za burzou, se mezitím hledali kupci mimo oficiální parket. Noble popisuje, že když tam ceny některých akcií klesly pod červencovou úroveň, obchody v Clearing House téměř ustaly. Potřeba prodeje se přelévala tam, kde se kupující a prodávající mohli dohodnout.

Burzovní vedení se snažilo omezit i dopad těchto cen na okolní finanční vztahy. Podle Noblea přesvědčovalo banky a další věřitele, aby nižší ceny z New Street nepoužívali jako základ pro požadavky na doplnění zajištění úvěrů. Silber zároveň dokládá úspěšnou snahu omezovat pravidelné zveřejňování těchto kotací v tisku. Pro investora z toho plyne nepohodlné rozlišení: chybějící cenová zpráva sama o sobě nevypovídá o bezpečí majetku.

Jak reagovaly trhy

Dostupné podklady nedovolují pro tuto epizodu spolehlivě sestavit jednotné krátkodobé srovnání výnosů amerických a evropských akcií, dluhopisů, zlata, komodit a měn. Chybějící historii nelze nahradit nulovou změnou ani protáhnout poslední burzovní cenu přes měsíce uzavření.

O akciích přesto víme něco podstatného. Silberův rozbor nachází v kotacích New Street informace, které se promítly do cen při návratu akciového obchodování na NYSE. Studie z Johns Hopkins tento historický obraz doplnila vyhledáváním v dalších dobových novinách. Alternativní trh tedy poskytoval použitelné cenové informace. Ani jeho kotace však nejsou příslibem, že by každý investor prodal libovolně velký balík: Silberův soubor neobsahuje údaj o velikosti obchodu proveditelného za zveřejněné ceny.

Návrat byl postupný. Dne 12. prosince 1914 se na parketu NYSE obnovilo obchodování s vybranými akciemi, přičemž cenová minima dále hrála roli. Celý vývoj navíc provázely jiné zásahy: zpráva amerického úřadu Comptroller of the Currency dokládá vydávání nouzového oběživa a výroční zpráva Federal Reserve Board jeho využití popisuje v souvislosti s měnovou situací. Změny cen v tomto období proto nejsou důkazem účinku samotného uzavření burzy.

Co to znamená pro portfolia

Za nejpraktičtější poučení považuji oddělení tří otázek. Jakou hodnotu může investice dlouhodobě mít? Za kolik lze nyní prodat potřebné množství? A kdy po prodeji skutečně přijdou peníze? Odpověď na jednu nenahrazuje zbývající dvě.

U vlastního portfolia má proto smysl zkontrolovat, z čeho vychází uvedené ocenění a jak je staré. Dále za jakých podmínek lze vystoupit, včetně případných omezení a času do přijetí peněz. A konečně zda plánované výdaje nezávisejí na nutnosti rychle prodat investici, u níž může být výstup obtížný.

To není důvod automaticky odmítat hůře obchodovatelné investice ani předpověď dalšího zavření burz. Je to požadavek, aby délka investice odpovídala také době, po kterou se bez těchto peněz skutečně obejdeme. Dlouhý horizont pomáhá jen tehdy, když máme možnost čekat. Poslední zveřejněná cena nám tuto možnost sama nezajistí.